Искусственное давление. Почему рубль слабеет вопреки всем позитивным факторам

Фото Сергея Фадеичева / ТАСС

В опубликованном недавно проекте основных направлений бюджетной политики предполагается сохранение действующего механизма интервенций Минфина. Так что, несмотря на ожидания по сильному профициту платежного баланса, рассчитывать на укрепление рубля не приходится

В опубликованной в первой половине июля оценке платежного баланса России за второй квартал 2018 года есть два показателя, которые превзошли ожидания большинства аналитиков. Во-первых, это профицит счета текущих операций, а во-вторых, резко замедлившийся отток капитала частного сектора.

Рост счета текущих операций до $22,3 млрд против $1,9 млрд в аналогичный период прошлого года стал следствием не только подъема цен на нефть, но и относительно медленного увеличения импорта. Введенные в апреле санкции привели к ослаблению рубля, из-за чего в мае-июне прирост объема импорта в России резко замедлился.

Снижение оттока капитала во многом обусловлено сокращением вложений резидентов в иностранные активы — это тоже косвенно можно связать с санкциями, так как растут риски заморозки таких инвестиций. Но надо помнить, что традиционно во втором квартале отток капитала замедляется. Так что показатели вполне соответствуют сезонной динамике.

Нелогичная слабость

Главным сюрпризом для рынка стало несоответствие между динамикой этих двух показателей и курсом рубля. Рост профицита счета текущих операций и практически нулевой отток капитала частного сектора должны были привести к укреплению российской валюты. Однако курс рубля к доллару за эти три месяца ослаб с 57,3 до 62,8 рубля за доллар, или почти на 10%. Относительно евро ослабление оказалось менее выраженным, но тоже значительным.

Один из дополнительных факторов, который способен существенно повлиять на динамику рубля и который не включается в оценку движения капитала частного сектора, — это вложения средств нерезидентов в ОФЗ.

Укрепление рубля в третьем квартале прошлого года как раз во многом объяснялось притоком средств нерезидентов в суверенный рублевый долг. Но на этот раз роль этого фактора была второстепенной. Ужесточение санкционного режима привело к распродаже рублевого госдолга и оттоку капитала, но отток был вполне умеренным, он не способен объяснить ослабление национальной валюты на 10%.

Иностранцы продали в апреле-мае ОФЗ на 230 млрд рублей, отток же не превысил 4 млрд рублей, то есть был существенно ниже профицита счета текущих операций за тот же период.

Динамика внешнего долга предполагает, что всего за два квартала вложения нерезидентов в ОФЗ сократились чуть менее чем на $10 млрд, но этот показатель учитывает негативное влияние волатильности курса рубля на стоимость инвестиций. Если исключить влияние валютного курса, то вложения нерезидентов сократились на $6 млрд.

Таким образом, хоть инвестиции нерезидентов в ОФЗ и важны для курсообразования, этот фактор, очевидно, далеко не единственный. Главным фактором, усилившим эффект от оттока капитала, судя по всему, стали интервенции Минфина на валютном рынке.

Как найти равновесие

Курс национальной валюты и динамика отдельных показателей платежного баланса — взаимосвязанные вещи. Текущий курс рубля определяется балансом спроса и предложения на внутреннем рынке и с лагом примерно в один-два месяца влияет на импорт и на потоки капитала.

Влияние курса национальной валюты на экспорт существенно ниже — примерно 60% российского экспорта приходится на нефтегазовый сектор и зависит в первую очередь от мировых цен на нефть.

Взаимосвязь между курсом рубля и ключевыми показателями платежного баланса как раз и позволяет системе достаточно быстро абсорбировать последствия шока, каким стало расширение санкций, и возвращаться в стабильное состояние.

Так, отток капитала ведет к ослаблению рубля. Слабая национальная валюта приводит к сокращению спроса на импорт и, соответственно, к росту профицита торгового баланса. Это и создает условия для восстановления курса рубля.

Само ожидание подобного восстановления способно стимулировать приток средств глобальных инвесторов, что лишь ускорит укрепление валюты. В условиях же санкций ситуация немного другая, политические риски будут существенно ограничивать приток капитала, но все равно внешний сектор и национальная валюта должны довольно быстро прийти в равновесие.

Интервенции Минфина напрямую не включены в этот стабилизационный механизм, хотя также влияют на динамику платежного баланса. Любые интервенции, предполагающие покупку иностранной валюты на рынке, искусственно поддерживают более слабый курс национальной валюты. Обычно, когда интервенции не проводятся, динамика импорта и экспорта схожа — эти показатели движутся примерно параллельно. Значительное же расхождение фиксируется лишь в периоды массированных покупок валюты.

Именно интервенции, поддерживающие более низкий курс рубля, привели к резкому замедлению роста импорта. Но это не единственное их влияние — сравнительно слабый рубль при стабильных ценах на нефть означает дальнейшее наращивание интервенций в следующем периоде, что лишь усиливает давление на российскую валюту и препятствует возвращению системы в равновесное состояние.

Такое искусственно созданное давление на рубль будет препятствовать притоку капитала даже в условиях, когда нет риска дальнейшего ужесточения санкций. В опубликованном недавно проекте основных направлений бюджетной, налоговой и таможенно-тарифной политики предполагается сохранение действующего механизма определения интервенций Минфина. Так что, несмотря на ожидания по сильному профициту платежного баланса, рассчитывать на укрепление рубля в сложившейся ситуации не приходится.

Катастрофа отменяется. Масштабного кризиса на развивающихся рынках не будет
Девальвация и отвага: почему не стоит менять рубли на доллары

Источник

Понравилась статья? Поделиться с друзьями: